(A firma di Maria Domenica Salzillo) –

Nell’ultimo decennio le imprese di media e piccola dimensione (Pmi) hanno avuto, in misura sempre maggiore, la necessita di pianificare la propria vita economico – produttiva non solo attraverso il ricorso a capitale di debito, ma anche indirizzandosi verso l’utilizzo di capitale di rischio.
Fino ad oggi le pmi che intendevano far ricorso al capitale di rischio, avevano soltanto due alternative: quotare i propri titoli su Expandi,mercato regolamentato di Borsa Italiana alle pmi, oppure cedere una quota di capitale ad un fondo di private equity.
E’ stata proprio l’esigenza di disporre di ulteriori alternative di finanziamento a far nascere nuovi mercati destinati alla negoziazione di titoli emessi dalle pmi.
Sono così nati i cosiddetti “Secondi Mercati”che si collocano ad un livello inferiore rispetto ai mercati principali.
L’ obiettivo di questo post è quello di analizzare i “mercati alternativi dei capitali” (i Multilateral Trading Facilities) come nuova opportunita di sviluppo per le pmi (small-cap).
Sottopongo alla vostra attenzione due mercati alternativi: il modello inglese “Alternative Investment Market” (AIM) e il suo omologo italiano “Mercato Alternativo del Capitale” (MAC).
A primo impatto, entrambi sembrano avere lo stesso obiettivo, ossia quello di facilitare l’accesso al capitale di rischio e rafforzare la struttura finanziaria delle aziende di piccole e medie dimensioni.
In realtà esistono notevoli differenze tra i due modelli, di seguito riportate.
Mac ed Aim appartengono entrambi alla categoria dei Multilateral Trading Facilities (Mtf), sono in sostanza dei sistemi paralleli di negoziazione che erodono a poco a poco la supremazia dei mercati regolamentati.
Essi sono delle realtà autonome ed auto-gestite, che si propongono al mercato con delle regole semplificate o, in alcuni casi, create ad hoc in base alle esigenze dei clienti e degli investitori al quale si rivolgono.
AIM E MAC A CONFRONTO
Il mercato alternativo inglese (AIM) si caratterizza per essere poco regolamentato ed avere poche barriere all’ingresso; esso infatti non fissa dei paletti dimensionali né reddituali per le aziende che intendono farne parte, bensì considera soltanto l’attestazione da parte di un advisor, iscritto nell’albo dei nominated advisor presso il London Stock Exchange.
In tale mercato sono tuttavia presenti regole ferree in tema di informativa e di trasparenza.
Sono previste due figure particolarmente importanti:
– l’advisor: assiste il management della società quotanda, sia nella fase di quotazione che nella fase di ammissione, garantendo l’idoneità dell’azienda dichiarando il rispetto degli obblighi per essa previsti;
– il Broker: che supporta l’azienda nella negoziazione dei titoli, favorendone la liquidità. Il broker deve essere del London Stock Exchange.
La domanda di ammissione al AIM deve essere presentata dalla società quotanda e firmata dai legali rappresentanti, accompagnata dal prospetto informativo, scaturito da un processo di due diligence dall’advisor dal broker. Nella realtà inglese, gli organi di Borsa si limitano a controllare gli impegni presi dall’advisor e dal broker, senza sindacare nel merito la domanda di ammissione.
Diverse sono le differenze tra l’AIM ed il MAC.
La prima differenza è riscontrabile nei soggetti che possono investire; in Italia infatti è previsto che possano accedervi soltanto gli investitori professionali, escludendo quindi dalle negoziazioni dirette i retail.
Un’ulteriore differenza è individuabile nella proprietà dei due mercati.
Infatti, mentre Aim è totalmente detenuto e gestito dal mercato principale (Lse), Mac è di proprietà della società di promozione: Promac; Italiana ne detiene soltanto una quota del 5% ed un’opzione di acquisto a 5 anni dei due terzi del capitale.
Borsa Italiana svolge soltanto le operazioni di controllo sul regolare svolgimento delle operazioni.
In Italia infatti, la società quotanda deve presentare la domanda di ammissione sia presso il Mac che presso Borsa Italiana , presentando il bilancio dell’ultimo esercizio, la relazione rilasciata da parte di una società di revisione iscritta all’albo speciale di Consob, lo statuto vigente ed i documenti idonei ad accertare i requisiti di onorabilità in capo ai membri dell’organo di amministrazione e controllo.
Nel Mac, a differenza dell’Aim vi sono tre figure importanti:

– Sponsor: (generalmente una banca) che accompagna l’impresa quotanda sul mercato
e la assiste, per una durata non inferiore a tre anni;

– Specialista: che cura il collocamento, individuando gli investitori migliori per la società e stimando il prezzo;
– Società di Revisione: che si impegna a certificare la “bonta” contabile della quotanda, anche in seguito all’avvenuta quotazione.
In Italia dunque, la figura dell’advisorricopre una posizione secondaria.
Gli obblighi informativi del Mac sono molto più stringenti. In particolare sono previsti continui aggiornamenti del bilancio e della scheda informativa e specifici, nonché la segnalazione di eventi rilevanti che siano fonte di informazioni cd. “price sensitive.
Dunque, in Inghilterra l’esigenza di un procedimento semplice è stata introdotta con l’istituzione della figura dell’Advisor, unico soggetto responsabile e garante della qualità delle società quotande.
In Italia invece è stata introdotta la politica opposta. L’istituzione di molteplici operatori non consente infatti la concentrazione delle responsabilità in capo ad un unico soggetto ma la presenza di più figure con caratteristiche molto simili tra di loro.
È apprezzabile la strategia inglese adottata per rendere maggiormente responsabile l’advisor, garantendo il corretto funzionamento del mercato.
Infatti l’advisor inglese ha una durata continuativa ma può essere in qualsiasi momento revocato dall’LSE se lo ritiene opportuno (quindi l’advisor ha interesse ad operare in maniera corretta onde evitare di perdere l’incarico). In Italia invece il regolamento Mac stabilisce che il contratto di Sponsor, se non unito a quello di Specialista, ha una durata minima di tre anni, perciò non e da escludere la fine del rapporto in tale data.
Alcuni dati ci mostrano che il Mac non ha avuto lo stesso successo dell’Aim. Diverse sono sicuramente le operazioni, tra cui la criticità del contesto nel quale il Mac è stato lanciato: è nato infatti nel 2007 anno di crisi mondiale scatenata dai subprime amercani; ma a mio avviso non è da scartare l’ipotesi che l’ormai nota consuetudine italiana a burocratizzare eccessivamente ogni progetto, spinge gli operatori (soprattutto quelli di piccole e medie dimensioni) a rivolgersi su mercati stranieri, dotati sicuramente di una maggiore flessibilità.